“复星医药将从持有的浙江水晶光电股份（以下简称：水晶光电）中大幅度获益：以机构给出约22倍市盈率来计，这1000万股的市值可达1.5亿元。2200万元的初始投资，不到两年已增值了近7倍。”9月3日， 有证券分析师对记者透露。 　　据悉，水晶光电预计19日挂牌上市，复星医药持有的该股价值随之飙升。而这笔股权增值只是复星医药众多投资神话中的冰山一角，上半年公司仅在减持海翔药业和羚锐股份两只股票上的收入就超过1.5亿元。 　　然而复星医药股价走势长期弱于大盘。即便在近期游资猛炒上海本地股的背景之下，复星医药也未能上演一波好行情。8月以来股价更接连下挫，9月4日收盘价是9.62元，较之3月份最高点时的18.50元，已跌去近一半。 　　估值分歧券商基金齐出逃 　　一位不愿意具名的上市券商分析师指出：“显然是市场对于复星的投资手法难以认同，属于市场的投资理念和公司资本运作的结构性差异，我们也很难对其作出合理估值。” 　　唱空的主力正是券商和基金：Topview数据显示，自8月19日至9月1日，卖出最多的A字席位券商，共卖出4750万，占到总交易量的7.7%，而国信证券的一家营业部累计卖出2840万元成为抛空最大主力；一度重仓复星医药的基金们也开始出逃，同期卖出高达8206万元，净卖出768万元。基金席位G90697、G82737、G95732及G88221的净卖出都在1400万以上，合计占总交易量的9.53%。 　　市场有消息称兴业趋势投资混合型证券投资基金460万股、中国银行嘉实主题精选混合型证券投资基金375万股都已出局。在半年报中，这两大基金分列十大无限售条件股东的第四和第五位。 　　与之形成鲜明对比的是，复星医药半年报出来后机构们众口一词地推崇，更有人给出高达30倍的市盈率。 　　“从投资角度看，企业的业绩做得的确不错。”东海证券袁舰波对记者表示。今年上半年，复星医药拿出了一份相当漂亮的成绩单：营业利润是6.2亿元，比去年同期增长148.27%,经营活动产生的现金流净额为8831.7万元，同比大幅增长近180倍！净资产收益率12.92%,是去年的两倍有余。 　　目前利润增长的助推器主要是参股企业国药控股的超预期增长所致。国金证券严小飞指出，国药控股作为国内药品分销第一品牌，业务持续高速增长，上半年实现销售收入181亿元，净利润3.56亿元，同比分别增长22%和118%。在对医药行业整体容量增长及国药控股市场份额增加的判断基础上，日信证券预测今年国药控股的销售收入将有望达到393.38亿元，净利润为5.3亿元，可为公司贡献投资收益2.65亿元。 　　另外一个赖以支撑业绩的是投资收益。从半年报中可以看出，投资收益项本期发生额为6.13亿元：其中股权投资处置损益2.39亿元，是公司母公司处置友谊复星23%的股权获取；被投资公司的净损益中所占份额（按权益法核算）是2.34亿元，可供出售金融资产收益1.39亿元。对此，袁舰波评论道：“这里的投资算得上是联营企业，收益其实就等于自己的，并不是一次性的，也不像股票投资般大起大落，因此相对来说比较稳定。” 　　投资企业增速明显：公司2007年底及2008年上半年按照平均7.28 倍PE 投入7.1 亿元的新增投资企业净利润增长迅速，增速平均达到67.13%。 　　并且复星医药通过持股25%的天药集团所投利尔化学已成功IPO，此部分股权增值1403.07%，市值达到9288.31万元，国金证券报告显示。 　　其业绩的主要助推器国药控股上市已渐行渐近，复星医药持有其49%的股份，有市场评论复星的一头超级现金奶牛即将诞生。严小飞指出，在不久的将来，如果有一家医药商业企业销售收入可突破千亿大关，最可能的仍然是中国药品第一分销品牌的国药控股。 　　业绩好，项目好且成长性仍可期，市场却并不买账，何解？ 　　是医药航母 　　还是财务投资人？ 　　“虽然复星医药试图把自己打造成医药行业的航母，但其作为仍难以洗脱市场对于‘复星系’固有的印象。”沪上一位资深投资人对记者说，“复星医药是做股权投资起家的，和德隆系坐庄圈钱的性质有所不同。打个比方的话，辽宁成大和其有点相似。” 　　复星医药公司现持有大量未上市、已上市、联营、合营公司及金融类公司股权，仅目前所拥有的上市公司总市值已达113亿元，计有海翔药业、羚锐股份、复地集团、天药集团下的天药股份和中环股份等。 　　这部分除国药控股和天药股份这两部分作为长期投资收益，其余部分预计在限售股份到期时逐步退出投资。“粗略估算这部分的投资收益以当前市场价格并且按照20%、30%和50%逐步退出，则2007年、2008年和2009年分别为2.429亿元、3.6438亿元和6.07亿元累加到各年的投资收益中去。”日信证券池东辉指出。 　　“显然复星医药要走的路还很长。市场主要看它是充当一个产业整合者还是股权投资人的角色，如果只是通过参股上市公司，在二级市场上减持来获利，那很难获得投资者的认可和一个相对高的估值，从公司股价走势一直低于大盘就可以看出。”该人士继续指出。 　　尽管力图转型为行业整合者，但就从复星医药在持股企业上市后的一系列减持行为来看，似乎充当的还是财务投资人的角色多一点。 　　半年报显示：2008 年1 月2 日至3 月25 日，控股子公司上海复星化工医药投资有限公司和重庆医药工业研究院有限公司在二级市场售出海翔药业共计744.05 万股股份，所得款项为1.1亿元，目前公司尚持有海翔药业10.41%的股份。 　　3月13日至5月15日，控股子公司上海复星医药产业发展有限公司在二级市场出售了所持有的羚锐制药共计401.44万股的股份，所得款项为4461.54万元。目前尚持有946.73万股，账面价值约为4616.63万元。 　　角色定位未获市场认同之外，业绩快速增长背后并非高枕无忧。袁舰波表达了几点担忧：“一个是目前基数太大，增长程度可能有限；二是手中的大把投资的企业，如果市场行情好的话，本来今年明年都应该上市的，但现在的情况就不知道要拖到什么时候了，可能对业绩的释放会有一定拖累。” 　　另外一个问题就是复星系向来被弹劾的资金链问题：复星医药目前主要的融资手段是靠银行借款和发行短期债券来进行，流动负债比重过高，半年报的数字占到总负债比率的72.3%，一旦集中还贷的话企业资金压力很大。并且计息借款总计人民币19.9亿元及美元210万元，利息上也是一笔沉重的支出，今年上半年财务费用已高达7337万元，同比增长39.8%，市场分析人士指出。