在他看来,去年医药股的好行情是过去几年来医药产业超速发展带来的估值提升,而之后医药股的调整是行业增长回归到内生增长引发的估值回归,行业未来的爆发性增长还有待于医保投入的进一步加码。

　　统计显示,兴业旗下玉麒麟1号在2011年上半年的券商资产管理产品中排名第一,净值累计增长为6.2%.

　　医药行业整合大势所趋

　　《财商》:你认为上半年医药股大跌的原因是什么?

　　李劲松:事实上去年医药股的行情是持续了三年的医药股行情的收尾。2007年到2010年是医药行业最美好的时光之一,医药企业的收入、盈利持续快速增长,行业的利润增长在A股各个行业中名列前茅。而行业强劲增长的基础是国家财政对居民医药的加大投入。

　　医药行业今年所面临的首要问题是政府在医保投入方面没有进一步增加,因此刺激需求增长的额外因素消失;其次,在国家对医药行业进行清理的过程中,整个行业的成本被抬升。比如新版GMP(药品生产质量管理规范)的实施;第三是CPI、PPI的上升抬高了医药企业原材料价格,典型的例子是江中药业(600750.SH)和华润三九(000999.SZ)今年毛利的下滑。

　　所以今年医药股大跌首先是行业增速放缓引发的一个估值回归;其次是国家对行业清理政策的不确定性引发投资者对未来的担忧。

　　《财商》:对医药行业而言,是否政策是最重要的作用?

　　李劲松:医药是一个长期增长的行业,本身也有内生性增长;但不得不说,国家的投入极大地刺激了医药行业的需求释放。这个我们可以从行业的增长变化看出:1998年到2008年,医药行业的年化复合增长率是17%,正好两倍于GDP增速。2007年到2010年,增速远远高于这个数字,最大原因就在于政府给予了大量投入。2011年在政府投入增速放缓的情况下,它又会回到内生增长的过程,增速也会回归到最初的内生增长速度。

　　《财商》:那么医药行业的黄金增长期是否已经结束?

　　李劲松:从全球的经验和国民对健康的不断追求看,医药行业长期增长是确定的;而以美国和日本的经验来看,国内医药行业依然处于黄金增长期。

　　上世纪60~70年代,日本和美国均发生了医药行业的一个长期快速增长阶段,其主要推动力是人均国民收入跨越3000美元,其次是国家财政对医疗保险的持续投入,我们目前也正处于这个阶段。

　　但需要指出的是,随着对优质药品需求的增长,未来医药行业的整合不可避免;上世纪60年代美国拥有2000多家医药企业,此后经历了漫长的整合期,到现在只剩下200~300家,并且规模最大的前10家占据了70%的市场。

　　因此未来资源会不断向领先的优势企业集中,行业的整合将会不断进行,我们所要寻找的就是具备核心竞争优势的幸存者。

　　《财商》:那经过一轮下跌后,你如何看医药股的投资机会?

　　李劲松:医药行业增长的基础因素并未发生改变;所以对长期投资者来说,上半年的下跌已经跌出了一定的安全边际,其中的优质个股已经出现了良好的入市时机。可以考虑进行配置。

　　重点关注三类药企

　　《财商》:医药子行业中,你更看好哪些?

　　李劲松:在A股上市公司中,每一个医药公司都有自己的特性。如果一定要分类的话,我们倾向于把医药股分为上游资源型企业和下游资源型企业。

　　在欧美,实现长期成长的都是更多占有上游资源的企业,它们依赖专利技术,不断推出专利药,获取超额收益。由于专利的独占性,新药在专利期带给企业丰厚回报。专利到期后,随着其他企业进入,利润将被迅速摊薄,得到的就只是行业平均利润了。因此专利药企是借助品种独占性获得超额收益,而仿制药企业则依赖于价格优势获得一个平均收益。

　　在我国,由于知识产权保护和知识产权创新相对薄弱,到目前为止并没有真正意义上的上游资源型药企。2008年之前国内的做法都是随着国外专利药上市,进行首仿。不过随着未来国外专利药的减少,仿制药的前景并不被看好。

　　国内也有一些企业在不断做创新药的研发,典型代表是恒瑞医药(600276.SH),每年都花费上亿的研发费用,这类企业对上游资源的投入正在等待回报。又比如云南白药,享有品牌、配方的独占性,上游资源非常明显,同时优秀的管理层,良好的执行力使得企业具备持续成长能力。

　　从下游资源来说,主要指的是销售渠道,国内特有的政策环境和畸形的医疗体系,形成了一个非常复杂的销售环境,使得销售渠道成为一个非常重要的资源。

　　总的来说,三类医药企业是重点关注的对象:一是具有品牌资源的企业,如华润三九(000999.SZ)、东阿阿胶(000423.SZ)、同仁堂(600085.SH);二是在创新药上开始发力的企业;三是下游销售渠道强的企业。

　　《财商》:你是医学出身,是否会在投资中偏向配置医药股?

　　李劲松:毫无疑问,医药股作为我最熟悉的行业必然是重点考虑的。但我们在配置的时候不会仅仅是医药股;对于配置而言,我们重点考虑的是企业内在价值的判断,管理层、行业、竞争优势;在投资时机上考虑的一是成长的确定性,二是估值和成长的匹配性。长期我们看好大消费和高端制造。

　　《财商》:你所说的高端制造有什么特别之处?

　　李劲松:我们所说的高端制造和其他人有一些差异,比如南车、北车就并非我们所说的高端制造。我们想要寻找的高端制造型企业首先是拥有技术,这个技术还要和其他企业有差距,并且别人很难复制。其次,还需要不断投入,使得技术不断进步。比如格力电器(000651.SZ),为什么过去20年中很多空调业的大佬都纷纷退位,而格力则由行业跟随者变为行业大佬?原因就在于它是国内唯一一家拥有高端空调压缩机自主技术的空调生产商,并且在低速压缩机领域达到了世界领先水平。而20年来持续在压缩机研发上的投入让格力的技术拥有很高的壁垒,使得在技术层面很难被竞争对手超越。这种才是真正的高端制造。

　　《财商》:你怎么看年内的A股市场?

　　李劲松:今年下半年应该是在混沌中前行的市场。有三个不确定性,一是美国QE3的实行方式,其次是通胀,最后是信贷政策,是放松还是不放松,换而言之就是货币博弈的过程。这三个是下半年压制A股的重要因素。

　　但由于从长期来看企业的估值和成长是匹配的,而目前上市公司的估值已经处于低位了,整体判断A股市场在逐步进入投资区间。

　　李劲松简介

　　留日医学博士,曾完成医药行业投资时间点和原料药行业研究等开创性研究。

　　2007年下半年加入兴业证券,历任行业研究员、投资经理等职,现任兴业证券资产管理分公司副总监、兴业证券“金麒麟5号”投资主办.