在医改逐渐深入的大背景下，医疗服务行业已经成为风险投资和私募股权投资基金的关注热点。 　　从2009年国家提出新医改的相关政策，到2012年的“十二五”深化医疗体制改革实施方案，伴随医改相关政策的不断推进，医疗服务行业的投资潜力逐渐凸显，民间资本在医疗领域的活跃度也明显上升。 　　根据清科研究中心提供的数据，2012年，医疗服务行业投资案例18起，已披露投资金额2.13亿美元，平均投资金额为1256万美元。“2012年行业投资案例数和投资金额较2011年分别上涨80%和117.6%.”清科集团董事长倪正东在“中国医疗健康产业投资大会”上介绍。 　　然而，与投资案例、投资金额的骤升相比，医疗服务业的退出情况却并不尽如人意。公开资料显示，在最新的境内拟上市排队IPO企业和撤销材料企业名单中，仅有慈铭体检、广东复大医疗（部分医院投资业务）等屈指可数的医疗服务企业在列。 　　医疗服务行业投资与退出状况缘何呈现出“冰火两重天”？投资机构如何平衡医院投资的风险与收益？ 　　医院投资为什么这么热？ 　　虽有政策鼓励，但多年来社会资本进入医疗服务的预期仍难企及。 　　根据国务院2012年3月印发的《“十二五”期间深化医药卫生体制改革规划暨实施方案》，到2015年，非公立医疗机构的床位数和服务量将达到总量的20%.然而目前，这一比例仅为10%左右。 　　根据2013年6月国家卫生和计划生育委员会发布的《2012年我国卫生和计划生育事业发展统计公报》，在我国的卫生资源中，公立医院13384个，民营医院9786个；2012年总诊疗人次中，医院25.4亿人次，其中，公立医院诊疗人次22.9亿人次，占医院总数的90.2%，民营医院2.5亿人次占医院总数的9.8%；2012年入院人数中，医院12727万人，其中公立医院入院人数11331万人，占医院总数的89.0%，民营医院1396万人，占医院总数的11.0%. 　　反过来，这则意味着医疗服务赋予民营资本更多的想象空间。 　　而在医疗服务供需关系不平衡、医疗机构连锁化和集团化的大趋势等因素的催化下，近年来的医疗服务投资热又变得势不可挡。 　　富达亚洲合伙人、北京代表处首席代表林蕊表示，目前社会资本可以通过发起建立医院（包括独资或者合资建立医院）、参与公立医院改造（比如买断经营不善的公立医院）和医院托管等方式参与医院投资。 　　“如果说下一个最具投资价值的行业，我觉得应该是医疗高端服务。”鼎晖投资创始合伙人王霖在接受本报记者采访时表示。鼎晖是医疗健康领域的先行者。2004年，其对慈铭体检的投资是医疗服务领域较早的一笔投资。在慈铭之后，鼎晖又陆续投资了博生医疗、安琪儿和新世纪儿童医院等医疗服务机构。 　　“我今年的感觉是，谈10个人，8个做医疗。”天图资本高级合伙人王岑日前在上述论坛上如是说。王岑所在的天图资本已投资的医疗服务机构包括慈铭体检、凤凰医疗、伊美尔等。 　　王岑认为，2013年以来，医疗服务机构进入了快速圈地和并购的时代，医疗板块也凭借其稳定的增长而成为大部分基金的主投板块。 　　与投资机构扎堆医疗服务行业相比，上市公司的医院投资也毫不示弱。公开资料显示，复星医药、爱尔眼科、康美药业、马应龙等上市公司都先后延伸产业链至医疗服务板块。 　　6月19日，上市公司康美药业发布公告称，公司投资建设的普宁市康美医院项目取得了揭阳市卫生局颁发的《医疗机构执业许可证》，有效期自2013年6月17日至2028年6月16日。但据了解，康美药业投资综合性民营医院的过程历经5年半的时间，该项目的提出最早可以追溯到2007年年末。 　　医生资源紧缺难题 　　在医疗服务行业广受追捧的背后，是行业亟须解决的人才难题。 　　北京大学国家发展研究院、中国经济研究中心经济学教授、博士生导师李玲指出，与牙科、美容等风险较低的专科医院相比，综合性医院的核心竞争力是医生团队。“你把这帮人（指医生团队）聚在一起不是一件容易的事情，知识分子被训练的天然就是不服从，不像管理企业那么简单。” 　　“你能不能首先聚一个团队起来，再就是怎么管理好，这非常难。”李玲说。 　　的确，对民营医院的发展来说，医生资源的紧缺是一大难题。据一位医疗行业的投资人介绍，优秀的医生资源还主要集中在公立医院，因此多数的民营医院还以聘请退休的专家和初级职称的年轻医生为主。 　　一位医疗基金的合伙人指出：“民营医院找的都是退休的主任、壮年的医生，其他人除非他出来能拿大的股份，不然他为什么要出来？职位、研发、发文章，要名要利，还是三甲医院更好。” 　　“难度在于行政管理体制、人才。中国最优秀的医疗人才集中在公立医院，他们在不同的人才体系里面，如何把他们激活，并实现有效的流动？这是核心攻坚解决的问题。”NEA全球合伙人、中国区董事总经理蒋晓冬此前在接受本报记者采访时也表示。 　　而王霖则对此则持乐观态度：“民营资本进入医院体系，很多政策享受了国有医院的待遇了，包括职称评定、医保等。最关键的是，医疗资源的释放。原来这一个医生就是这一个医院的，现在可以多点执业，政策的可行性也有了。” 　　以鼎晖投资的和美妇儿医院为例，“那里面的专家就是协和、妇产医院的主任医师，这些人都是原来没法出来的，现在都已经注册到和美来上班了。” 　　期盼政策完全放开的不仅是民营医院，也有医疗从业者。“干完这个月就辞职了”，6月，微博红人“急诊科女超人于莺”在微博发布消息。于莺本职工作为协和医院急诊科主任医师，因在微博上讲述医院囧事、生活趣事而走红，粉丝数量高达222万。 　　在接受媒体采访时，于莺表示：“医生应该是自由流动的。医生根据自己的兴趣和技术特长，可以留在三甲医院看疑难重症，也可以去社区医院查房；有市场意识的，也可以去私立医院赚钱，或者像我这样，去做全科医生。”据了解，于莺新的职业选择是私立医院全科医生。 　　退出渠道仍待探索 　　其实，社会资本参与医疗机构建设，最早始于福建莆田的中国民营医院，如今包括中外资本、产业和集团资本逐步投入，民营医院的数量正在逐步增加。 　　然而，民营资本进入医疗服务行业，是希望享受营收增长带来的收益，还是更青睐通过上市或并购退出获得一次性的回报？ 　　林蕊介绍：“医院投资的退出渠道主要是上市和并购。中国资本市场上缺乏医疗投资企业，因此业绩良好，增长前景好的规模企业有较好的上市前景。” 　　参照美国医疗服务市场。美国上市企业、最大的医疗集团HCA（Hospital Corporation of America）鼎盛时期的市值超过了730亿美元，拥有约285000名雇员，旗下有350多家医院、145个门诊外科中心、550个家庭护理机构以及一些其它的附属企业。 　　然而，更多投资人并不认为医院的上市前景足够明朗。 　　有医疗基金的合伙人对本报记者表示，医院更适合公益性投资，即便是营利性医院，也并不支持短期套利。对此，德同资本合伙人李凯军认为，对医院的投资需要非常稳健的投资方式，比较适合企业、租赁公司，追求长期稳定回报，而不是资本市场上的操作。 　　李凯军指出，对医院的投资更适合于长期持有，通过上市完成对医院的投资并不是最佳路径。“医院上市这件事，是个探索性的，没有很多先例。医院更适合做百年老店，每年满足于10%-20%的回报。” 　　尽管关注医院领域已有七八年之久，但德同资本尚未在该领域下单。“医院不是特别适合基金去做，除非你的基金是长期持有型的。人民币基金周期通常为3+2+2，很难做医院。”但李凯军随即指出人民币基金的另一个投资机会：“可以在特定环境下，做公立医院的私有化，再转手卖给大的医院集团。” 　　在2012年接受本报记者采访时，蒋晓冬介绍，在整个医疗行业的退出中，IPO是重要手段，但兼并重组同样重要，“甚至是说，也许兼并重组得到的回报比IPO更高。” 　　对于医院投资，蒋晓冬表示：“中国真正好的医院管理公司的平台很少，产业刚开始启动，如何实现退出是时间和技术手段的问题，不是说特别难。” 　　尝试：医疗平台建设与公立医院改制 　　对于医疗服务行业投资，资本有何偏好？ 　　据了解，民营医院可以分为综合性医院和专科医院，而当前医疗服务的投资主要以专科医院为主。相对于综合性医院，专科医院相对定位明确，往往能从公立医院分流部分患者。以2009年在创业板上市的爱尔眼科为例，该公司2012年实现营业收入16.4亿元，同比增长25.14%；净利润1.83亿元，同比增长6.33%. 　　一位业内人士分析，综合性医院前期投入较大，回报周期较长，基本要5年以上才能盈利，收回成本需要8-10年。 　　那么，综合性医院是否仍具投资价值，又如何对冲投资风险？ 　　“医疗要是从头开始做，时间周期比较长。”王霖认可综合性医院时间周期较长的事实，与之应对，其所在的鼎晖投资正在探索一个新的路径——投资医疗平台。这种投资平台的退出方式，既可以通过上市退出，也可以通过出售给保险公司退出。 　　“投资医院退出很难，但如果你有多家医院，每个医院有几千万利润，合起来几个亿的利润，那么上市这条路就是通的。”对于保险公司接盘的可能性，王霖分析：把这些小医院合成10家医院，一年20亿的收入，2-3个亿的利润，对保险公司就有意义了。一是，从收益上来讲，它有吸引力；二是，寿险里面有医疗保险，与保险公司有业务上的匹配。 　　李凯军认为PE/VC机构参与民营医院投资主要有两种方式：一，参与公立医院改制，靠门诊量产生效应；二，做高端医疗服务。 　　李玲指出：“公立医院的转制成本非常高，可能在一些小的城市操作相对容易，像北京、上海这些地方还是有相当的难度。”她同时指出，在美国办得好的民营医院，盈利性的医院税后平均回报率也就在3%. 　　PE/VC参与公立医院改革的机会还主要存在于二三线城市。究其原因，清科研究中心分析师徐志鹏认为：“一方面是一线城市的医院的体量很大；另一方面二三线城市只要地方重视就容易进行，但一线城市需要更多的推动力。” 　　目前，PE/VC与公立医院合资成立新医院的案例并不多，而产业资本与公立医院的合作案例更多，成功的案例有宿迁市人民医院，是由金陵药业、宿迁市交通投资有限公司和南京市鼓楼医院共同成立。 　　“这类合资医院的优势在于可以借助公立医院的品牌和技术资源，但是其与原公立医院的竞合关系和利益分配的机制都有一定不确定性，前期的产权明晰化非常重要。我们看到，成功的案例一般是，合资医院与原公立医院不在同一个区域竞争。”林蕊分析。