2010年,公司实现主营业务收入9.79亿元,同比上涨8.31%;主营业务利润1.02亿元,同比下降34.60%;归属于母公司净利润8638.28元,同比下降34.03%;基本每股收益0.28元;分配预案为每10股派发现金红利2.50元(含税)。

　　主营业务利润增速低于预期。公司主营业务利润同比下降34.60%,一方面是由于2010年原材料价格上涨导致公司部分产品成本加剧,综合成本同比上涨了 18.57%,远远高于营业收入的增速;另一方面公司为适应市场变化而进行第三市场终端队伍建设以及忙于各省招标工作而导致销售费用上升了3.26个百分点至38.77%,期间费用上升了3.82个百分点至47.07%。而相对比公司在营销上的投入,主打产品的销售状况不佳。其中毛利率较高的中药收入占比下降了9.1个百分点,而毛利率较低的药批业务的收入占比上升了18.16个百分点至23.64%,从而导致公司综合毛利率下降3.78个百分点至 56.32%。

　　基药放量尚需时日。公司主导品种妇科千金片(胶囊)进入国家基本药物目录,是妇科炎症类唯一入选品种,又是公司的独家品种,具有单独议价权,而基药作为医改的重要举措,势在必行,因此基药在基层及第三终端放量扩容是必然趋势。但是基药目录在实施过程中的所面对的问题与当前医疗制度上的冲突,使得基药目录的推行受到了较大的阻力:一方面是各个环节在政策上不同步;另一方面药品降价后对医院补偿机制的不到位导致渠道和终端没有动力销售基本药物,因此千金片的销量低于预期。但我们还是看好该品种未来的增长趋势,主要还是在于基本药物目录产品放量和独家品种保价两方面。

　　营销重心向第三终端转移,效果尚未显现。从公司管理层的调动来看,公司聘任做营销出身的王琼瑶为总经理,可示为公司战略中心转移的一种信号。但是作为公司未来业绩增长点的千金片能否如期放量,很大的程度上受制于政策的滞后性,因此公司在第三终端营销队伍建设上的投入的效果与政策推进的速度具有较强的相关性。另一方面,第三终端具有小而多的特点,价格调整上较难达到一致性,对于公司OTC产品的渠道管理带来了难度,因此营销重心的调整对公司产品的影响尚待观察。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年的EPS为0.30元、0.35元,根据22日收盘价15.19元计算,对应动态市盈率为51倍、44倍,考虑到公司产品受基药政策影响较大,而基药扩容对公司的影响存在较大的不确定性,下调公司的投资评级至"中性"。

　　风险提示。1)基药目录实施过程低于预期;2)第三终端渠道管理对公司新管理层提出更高的要求。